Rządowy projekt ustawy budżetowej na rok 2012

Tabela 4. Ocena stopnia realizacji Strategii w 2010 r. i w I połowie 2011 r.
I. Cel Strategii
Stopień
Sposób realizacji
realizacji*
1. Dobór instrumentów
Podstawowym rynkiem pozyskiwania środków był rynek krajowy. W 2010
r. wartość nominalna emisji SPW na rynku krajowym wyniosła 165,4 mld
zł, a na rynkach zagranicznych pozyskano 34,8 mld zł (w tym z MIF 7,2
mld zł), w I połowie 2011 r. było do odpowiednio 80,4 mld zł i 16,6 mld zł
(w tym 4,0 mld zł z MIF). Głównymi czynnikami branymi pod uwagę przy
realizacji struktury finansowania były:
• sytuacja na światowych rynkach finansowych. W omawianym okresie
wpływ na zachowania inwestorów miały obawy o kondycję fiskalną
niektórych krajów strefy euro, w szczególności Grecji, Irlandii, Portugalii,
Hiszpanii i Włoch. Nasilające się ryzyko niewypłacalności w tych krajach
powodowało zwiększenie globalnej awersji do ryzyka, czego efektem
była deprecjacja euro wobec dolara, spadki indeksów giełdowych na
całym świecie oraz wzrost rentowności papierów skarbowych
większości państw. Dodatkowo na nastroje na rynku niekorzystnie
wpłynęły
obawy
o
kondycję
gospodarki
amerykańskiej
oraz
konsekwencje
rosnącego
zadłużenia
rządowego
USA,
czego
kulminacją było obniżenie przez agencję S&P ratingu USA o jeden
poziom do AA+ w sierpniu 2011 r.;
• sytuacja na rynku krajowym. W 2010 r. występowały znaczne wahania
rentowności na całej krzywej dochodowości, będące wypadkową
negatywnych informacji zewnętrznych i pozytywnych krajowych. Wzrost
zaangażowania nierezydentów w krajowe SPW wyniósł w 2010 r. 46,4
mld zł, a jego głównymi przyczynami była pozytywna ocena
Minimalizacja
fundamentów makroekonomicznych i sytuacji fiskalnej Polski na tle
kosztów obsługi
innych państw UE, wyższy poziom stóp procentowych w stosunku do
długu
emitentów o podobnej wycenie ryzyka kredytowego, oczekiwania na
Wysoki
aprecjację złotego oraz polityka taniego pieniądza realizowana przez
EBC i FED. W 2010 r. popyt na SPW nadal koncentrował się głównie w
segmencie do 2 lat, choć popyt na SPW o dłuższych terminach
zapadalności był wyraźnie wyższy niż w 2009 r. W I kwartale 2011 r.
osłabienie na krajowym rynku długu było głównie efektem oczekiwań
inwestorów co do skali i tempa zaostrzania polityki monetarnej (wzrosty
rentowności na krótkim końcu krzywej dochodowości) oraz obaw o
dużą podaż długu na rynku krajowym i zmian na rynkach bazowych
(wzrosty na długim końcu krzywej). W II kwartale rentowności SPW
spadły, a umocnieniu na rynku długu sprzyjało zmniejszenie oczekiwań
na kolejne podwyżki stóp procentowych, ograniczenie podaży SPW
oraz duży popyt inwestorów zagranicznych;
• rozkład w czasie potrzeb pożyczkowych budżetu państwa, w tym
związanych z wykupem dużych serii obligacji;
• obniżanie potrzeb pożyczkowych począwszy od II kwartału 2011 r., na
które mają wpływ, wprowadzone w maju 2011 r.: konsolidacja płynności
sektora finansów publicznych (lokowanie wolnych środków jednostek
sektora na rachunkach Ministra Finansów) oraz reforma systemu
emerytalnego obniżająca składki przekazywane do OFE;
• elastyczne zarządzanie długiem, w tym podejście do wyboru terminów
emisji i instrumentów oraz dążenie do dywersyfikacji rynków i walut w
związku z ograniczeniami chłonności rynku krajowego, obejmujące
następujące
działania:
częściowe
prefinansowanie
potrzeb
pożyczkowych 2010 r. i 2011 r. pod koniec lat poprzedzających i
zgromadzenie wyższych środków na początek odpowiednio 2010 r. i
2011 r., szybkie pozyskiwanie dalszych środków z rynku krajowego i
zagranicznych (na koniec czerwca 2011 r. potrzeby pożyczkowe brutto
zrealizowane były w 74%), dopasowanie wielkości i struktury oferty do

12
panującej sytuacji rynkowej.
W zakresie długu zagranicznego najważniejszymi operacjami były:
• regularne emisje na rynku euro (15-letnie o wartości 3,0 mld EUR w
styczniu 2010 r., 7-letnie o wartości 1,25 mld EUR w marcu 2010 r., 10-
letnie o wartości 1,0 mld EUR we wrześniu 2010 r., a następnie
ponowne otwarcie tej emisji o wartości 1,0 mld zł w styczniu 2011 r. i
15-letnie o wartości 460,0 mln EUR w czerwcu 2011 r.);
• utrzymywanie obecności Polski na pozostałych głównych rynkach, w
tym w dolarach amerykańskich (obligacje 5-letnie o wartości 1,5 mld
USD w lipcu 2010 r., 10-letnie o wartości 1,0 mld USD w kwietniu 2011
r. a następnie ponowne otwarcie emisji o wartości 1,0 mld USD w
czerwcu 2011 r.), frankach szwajcarskich (dwie emisje 4-letnie o łącznej
wartości 625,0 mln CHF w marcu i lipcu 2010 r. oraz 5-letnie o wartości
350,0 mln CHF w lutym 2011 r. ) i jenach japońskich (obligacje 15-letnie
o wartości 18,0 mld JPY w styczniu 2011 r.);
• ciągnienia kredytów z MIF (łącznie w 2010 r. i I połowie 2011 r. 2,8 mld
EUR, w tym z Banku Światowego 1,0 mld EUR i z EBI 1,8 mld ).
2. Efektywność rynku SPW
Najważniejszymi działaniami służącymi ograniczeniu kosztów były:
• kontynuacja polityki emisji płynnych serii obligacji benchmarkowych na
rynku krajowym. W połowie 2011 r. 11 emisji (w tym jedna o
oprocentowaniu zmiennym) obligacji średnio- i długoterminowych miało
wartość przekraczającą równowartość 5 mld EUR. Na koniec czerwca
2011 r. emisje benchmarkowe stanowiły 91% wartości nominalnej
zadłużenia
obligacji
średnio-
i
długoterminowych
o
stałym
oprocentowaniu. Koncentracja emisji stanowiła istotny czynnik mający
pozytywny wpływ na płynność na rynku wtórnym obligacji. Średni
wskaźnik płynności5 po spadku w wyniku kryzysu na rynkach
finansowych w 2009 r. do poziomu 111,2% wzrósł do 154,7% w 2010 r.
i do 197,5% w I półroczu 2011 r.;
• kontynuacja polityki emisji płynnych serii obligacji (regularne emisje o
wartości zapewniającej płynność danej emisji) na strategicznym rynku
euro;
• dostosowanie poziomu i struktury podaży SPW do bieżącej sytuacji
rynkowej oraz wpływanie na tę sytuację poprzez działania związane z
zarządzaniem długiem i polityką informacyjną.


5 Wskaźnik płynności – iloraz miesięcznej wartości transakcji zawartych na obligacjach do zadłużenia na
koniec miesiąca.

13

II. Ograniczenia celu – mierzalne
Stopień
Wartość
Ograniczenie
Sposób realizacji
Miara
realizacji*
2009
2010
VI 2011
• Ograniczenie emisji bonów
Średnia
skarbowych
zapadalność



• Wzrost w 2010 r. sprzedaży
(w latach)
obligacji średnio- i
- kraj
4,08
4,30
4,12
długoterminowych (45,6% ogółu
- zagranica
8,27
8,13
8,05
SPW sprzedanych na
- razem
5,22
5,38
5,22
przetargach), a następnie spadek
w I półroczu 2011 r. (31,0%) ze
Udział w SPW
Ryzyko



Zadowalający
względu na niekorzystne
krajowych:
refinansowania
uwarunkowania rynkowe
• Duża rola przetargów zamiany
•

Wzrost w 2010 r., mimo trudnych
- SPW do 1 roku 23,9% 19,0%
22,0%
warunków rynkowych, średniej
- bonów



zapadalności długu krajowego
•
skarbowych
10,3% 5,5%
5,2%
Bezpieczny poziom ryzyka

refinansowania długu
zagranicznego
• Udział długu zagranicznego
zgodnie ze Strategią w przedziale Udział długu
20-30%
zagranicznego
26,7% 27,8%
27,3%
• Udział euro w długu zagranicznym w długu SP
Ryzyko kursowe
Wysoki
zgodnie ze Strategią powyżej
70%
• Kontynuacja długoterminowego
Udział długu w
finansowania nierynkowego w
euro w długu
70,6% 71,5%
70,5%
MIF
zagranicznym
Duration



• Duration długu krajowego
(w latach)
pozostawało w określonym w
- kraj
2,88
2,97
2,79
Strategii przedziale 2,5-4,0 lata.
- zagranica
5,39
5,54
5,45
Ryzyko stopy
Wysoki
• Ryzyko długu zagranicznego
- razem
3,59
3,74
3,57
procentowej
pozostawało na bezpiecznym
ATR (w latach)



poziomie i nie stanowiło
- kraj
3,53
3,48
3,23
ograniczenia dla celu
- zagranica
7,37
7,19
7,18
minimalizacji kosztów.
- razem
4,57
4,52
4,34

14

III. Ograniczenia celu – niemierzalne
Stopień
Ograniczenie
Sposób realizacji
realizacji*
Głównymi instrumentami zarządzania ryzykiem płynności były:
• przetargi zamiany (służące ograniczaniu ryzyka refinansowania przy wykupie
dużych emisji),
• oprocentowane lokaty złotowe w NBP - w 2010 r. utworzono lokaty o łącznej
wartości 172,9 mld zł, a w I półroczu 2011 r. 73,7 mld zł,
• lokaty złotowe dokonywane za pośrednictwem BGK, obejmujące transakcje
warunkowe typu buy-sell-back oraz lokaty międzybankowe. W 2010 r. zawarto
transakcje o łącznej wartości 543,3 mld zł, a w I półroczu 2011 r. 380,7 mld zł;
• transakcje rynkowej wymiany walut typu FX swap pozwalające na okresowe
wykorzystanie posiadanych walut w celu pozyskania środków złotowych. W
przeprowadzonych transakcjach zamieniono równowartość ok. 4,4 mld EUR w
2010 r. oraz 0,4 mld EUR w 2011 r. na środki złotowe z jednoczesnym
przyrzeczeniem wykonania transakcji odwrotnych po z góry określonym kursie
wymiany. Transakcje wpłynęły na zmniejszenie stanu środków walutowych
oraz zwiększenie stanu środków złotowych;
• utrzymywanie środków na oprocentowanych rachunkach w NBP oraz w formie
oprocentowanych lokat walutowych – średni stan w 2010 r. wyniósł 1,8 mld
EUR, a w I półroczu 2011 r. 1,3 mld EUR;
• oprocentowane lokaty walutowe w BGK - w 2010 r. zawarto lokaty na kwotę
1,9 mld EUR, a w I półroczu 2011 r. 12,3 mld EUR;
Ryzyko
• transakcje depozytowe w EUR z agencjami zarządzania długiem,
Wysoki
płynności
zwiększające efektywność lokowania okresowo wolnych środków oraz
stwarzające możliwość pozyskania krótkookresowych środków na atrakcyjnych
warunkach;
• odkup bonów skarbowych na przetargach służący ograniczeniu ryzyka
refinansowania (w 2010 r. odkupiono łącznie bony o wartości 6,2 mld zł, a w I
półroczu 2011 r. o wartości 1,2 mld zł);
• wprowadzenie w 2011 r. w porozumieniu z NBP regularnej sprzedaży części
środków walutowych z funduszy unijnych bezpośrednio na rynku walutowym;
• rozpoczęcie w maju 2011 r., zgodnie ze znowelizowaną ustawą o finansach
publicznych, lokowania wolnych środków jednostek sektora finansów
publicznych na rachunkach Ministra Finansów w BGK. Na koniec czerwca
zgromadzono środki w wysokości 22,8 mld zł.
Poziom płynnych aktywów budżetu państwa w 2010 r. (średnio 8,7 mld zł na
rachunkach złotowych i równowartość 1,8 mld zł na rachunkach walutowych) i w I
połowie 2011 r. (odpowiednio 9,8 mld zł i 1,4 mld EUR) zapewnił bezpieczną
realizację przepływów budżetowych.
W marcu 2010 r. wykupiony został benchmark PS0310 o początkowym
zadłużeniu 29,6 mld zł (po przetargach zamiany 11,8 mld zł), w listopadzie 2010
r. benchmark DS1110 o początkowym zadłużeniu 27,9 mld zł (po przetargach
zamiany 10,9 mld zł), a w maju 2011 r. benchmark PS0511 o początkowym
zadłużeniu 23,6 mld zł (po przetargach zamiany 11,5 mld zł).
• Lokaty w BGK, zabezpieczone SPW, nie generowały ryzyka kredytowego.
• Funkcjonuje system limitów kredytowych dla lokat niezabezpieczonych.
• Ryzyko związane z transakcjami na instrumentach pochodnych jest
ograniczane poprzez wybór partnerów o wysokiej wiarygodności kredytowej
(warunkiem niezbędnym zawarcia transakcji jest posiadanie podpisanej z MF
Umowy Ramowej lub Umowy Głównej ISDA).
Ryzyko
• W październiku 2010 r. wdrożony został system zabezpieczeń transakcji na
Wysoki
kredytowe
instrumentach pochodnych w postaci blokady papierów skarbowych w KDPW.
Systemem tym objęte są banki krajowe, które mają podpisaną Umowę
Ramową powiązaną z umową zabezpieczającą. Transakcje zabezpieczone nie
generują ryzyka kredytowego.
• Ryzyko kredytowe transakcji niezabezpieczonych dywersyfikowane jest
poprzez limity nałożone na łączną wartość transakcji zawieranych z
poszczególnymi partnerami. Wiarygodność kredytowa potencjalnych partnerów

15
jest na bieżąco monitorowana.
• Zarządzanie długiem skupione w jednej jednostce organizacyjnej MF.
Ryzyko
• Odpowiednia infrastruktura techniczna do zawierania transakcji rynkowych.
Zadowalający
operacyjne
• Bezpieczeństwo informacji związanych z zarządzaniem długiem.
• Zintegrowana baza danych długu SP.
• Na poziom kosztów obsługi w 2010 r. miały wpływ transakcje swap zawarte w
2009 r. (zmniejszenie w 2009 r. i zwiększenie w 2010 r. kosztów o 0,3 mld zł)
oraz w 2010 r. (zwiększenie w 2010 r. i zmniejszenie w 2011 r. kosztów o 0,7
mld zł). Celem transakcji zawartych w 2010 r. było kształtowanie kosztów
obsługi długu na poziomie zgodnym z limitami z ustawy budżetowej przy
Rozkład kosztów
jednoczesnym obniżeniu kosztów w roku następnym.
obsługi długu w
Zadowalający
• Przy emisji nowych serii SPW brany był pod uwagę równomierny rozkład
czasie
płatności z tytułu ich obsługi. Kupony nowych emisji ustalane były na poziomie
zbliżonym do ich rentowności.
• Do równomiernego rozkładu kosztów przyczyniały się przetargi zamiany
obligacji zapadających w kolejnym roku oraz przetargi odkupu bonów
skarbowych.
*) Wg skali: wysoki, zadowalający, umiarkowany, niski.
II.4. Wielkość i struktura pozostałego długu sektora finansów publicznych
Dług podmiotów innych niż SP stanowił na koniec 2010 r. 10,3% długu sektora finansów
publicznych przed konsolidacją (7,6% po konsolidacji) wobec 9,3% (7,1%) na koniec 2009 r. W
pierwszej połowie 2011 r. wielkości te kształtowały się odpowiednio na poziomie 9,8% oraz
7,3%. Największy udział w tej części długu miał dług sektora samorządowego, w szczególności
zadłużenie jednostek samorządu terytorialnego (JST). Udział zadłużenia sektora ubezpieczeń
społecznych systematycznie spadał do 2008 r., po czym w 2009 r. nastąpił jego wzrost, a w
2010 r. ponowny spadek. Różnica pomiędzy saldem zadłużenia sektora ubezpieczeń
społecznych w 2010 r. przed i po konsolidacji wynika z faktu, iż przejściowe niedobory środków
finansowych w FUS były od 2009 r. finansowane pożyczkami z budżetu państwa.
Wykres 11. Zadłużenie innych niż SP jednostek sektora finansów publicznych przed i po konsolidacji w
podziale na sektory (mld zł)
Przed konsolidacją
77,3
Po konsolidacji
80
76,8
70
57,5
70
62,1
12,9
12,6
56,7
60
47,5
1,7
60
2,0
12,5
50
54,9
50
37,5
36,9
37,7
36,9 39,7
35,9
39,4
53,5
30,7
32,3
7,0
30,1
40
30,1
28,2
29,7
28,5
40
25,8
5,1
2,8
2,7
59,9
60,9
39,3
19,5
30
15,0
11,2
10,1
7,1
2,8
30
45,3
13,2
11,2
10,1
7,1
5,1
2,7
28,1
20
30,9
31,1
33,9
9,0
20
23,3
24,5
7,2
10
14,9
18,5
21,8
24,5
27,3
3,8
2,7
4,0
3,9
3,1
4,1
2,5
3,7
2,1
2,8
4,4
10
10,8 14,1
16,6
18,4
20,2
0
0,9
1,5
2,8
2,3
1,6
0,9
1,4
1,3
1,4
1,2
1,2
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 VI'11
0
2001 2002 2003
2004 2005 2006 2007 2008
2009 2010 VI'11
Sektor rządow y
Sektor samorządow y
Sektor ubezpieczeń społeczny ch
Sektor rządow y
Sektor samorządow y
Sektor ubezpieczeń społeczny ch


Wykres 12. Udział zadłużenia innych niż SP jednostek sektora finansów publicznych przed i po konsolidacji
w długu sektora finansów publicznych i w relacji do PKB
12%
Przed konsolidacją
Po konsolidacji
12%
10%
10,3%
10%
10,7%
10,2%
9,3%
9,8%
7,3% 7,4%
7, 7
6 ,3
% %
8%
7,0%
7,1%
9,0%
8%
6,4%
8,7%
6,0% 5,9%
7,9% 7,8%
5,4% 5,4%
6%
6%
6,8% 6,6%
5,4%
3,2% 3,6% 3,3%
3,5% 4,0%
4%
4,6%
4%
2,5%
2,9% 2,8% 2,4% 2,5%
4,6%
3,9%
4,4% 4,1% 3,8% 3,7%
2%
3,1% 3,1%
2%
0%
0%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
VI'11
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
VI'11
udział w długu SFP
w relacji do PKB
udział w długu SFP
w relacji do PKB



16