Rządowy projekt ustawy budżetowej na rok 2014

IV. WPŁYW ZMIAN W SYSTEMIE EMERYTALNYM NA FINANSE
PUBLICZNE I RYNEK SPW
W kolejnych podrozdziałach omówione zostały główne założenia planowanych zmian
w systemie emerytalnym mające wpływ na finanse publiczne oraz na rynek skarbowych
papierów wartościowych.
IV.1. Zmiany w systemie emerytalnym
Zgodnie z przepisami ustawy z dnia 25 marca 2011 r. o zmianie niektórych ustaw
związanych z funkcjonowaniem systemu ubezpieczeń społecznych, w czerwcu 2013 r. został
opublikowany przegląd funkcjonowania systemu emerytalnego, a następnie 4 września 2013 r.
przedstawiona została koncepcja zmian w systemie emerytalnym, które mają zostać
wprowadzone w 2014 r.
Zakładane są następujące zmiany w systemie emerytalnym:
1. Umorzenie 51,5% jednostek rozrachunkowych zapisanych w rozliczenia na rachunku
każdego członka otwartego funduszu i przekazania do ZUS odpowiadających im aktywów
oraz jednoczesne dokonanie zapisów na indywidualnych kontach w ZUS (subkonto) o co
najmniej analogicznej wartości. Ustawa określi szczegółowo kategorie aktywów
przekazywanych do ZUS, przy czym w pierwszej kolejności przekazywane będą papiery
skarbowe i obligacje gwarantowane przez SP. Aktywa przekazywane będą aż do
osiągnięcia 51,5% wartości aktywów netto każdego OFE.
Po konwersji zobowiązań Skarbu Państwa, polegających na nabyciu przez Ministra
Finansów papierów skarbowych w zamian za zobowiązanie gwarantujące wypłatę
ubezpieczonemu świadczeń emerytalnych odpowiadających zaewidencjonowanej na jego
subkoncie w ZUS zwaloryzowanej wartości papierów skarbowych, papiery skarbowe będą
umorzone.
2. OFE będą musiały zachować w strukturze swoich aktywów na dzień ich przekazania udział
SPW i obligacji gwarantowanych przez SP na poziomie nie mniejszym niż na dzień
wskazany w ustawie, poprzedzający ogłoszenie zmian w systemie emerytalnym.
3. Wprowadzenie mechanizmu „suwaka bezpieczeństwa” mającego na celu ochronę wartości
zgromadzonego w OFE kapitału ubezpieczonych, którym do emerytury pozostało 10 lub
mniej lat, przed niekorzystnymi zmianami cen aktywów na rynku finansowym, tzw.
ryzykiem „złej daty”. Pozostające w OFE aktywa tych ubezpieczonych będą podlegały
proporcjonalnemu przenoszeniu z OFE do ZUS w formie środków pieniężnych. Za wypłatę
emerytur z obydwu filarów emerytalnych będzie odpowiedzialny ZUS.
4. Członkowie OFE i osoby nowo wchodzące do systemu emerytalnego będą miały wybór czy
ich przyszłe składki mają w części 2,92% trafiać do OFE, czy też na subkonto w ZUS.
5. OFE będą miały zakaz inwestowania w SPW i obligacje gwarantowane przez Skarb
Państwa.
IV.2. Wpływ zmian w systemie emerytalnym na finanse publiczne
Utworzenie OFE i ich funkcjonowanie w obecnej formule powoduje konieczność
finansowania dodatkowych potrzeb pożyczkowych budżetu państwa wynikających
z finansowania z budżetu ubytku składki emerytalnej przekazywanej do OFE od początku
reformy emerytalnej (tj. od 1999 r.) oraz wydatków na obsługę dodatkowego długu
publicznego z tego tytułu. Wg szacunku MF całkowite zadłużenie Skarbu Państwa z tytułu
finansowania dodatkowych potrzeb pożyczkowych związanych z utworzeniem
i funkcjonowaniem OFE wyniosło na koniec 2012 r. 279,4 mld zł, co stanowiło 17,5% PKB.
Oznacza to, iż dług z tytułu OFE stanowił ponad 30% całego długu publicznego.



21

Tabela 3. Wpływ OFE na deficyt budżetu państwa i dług publiczny w latach 1999–2012

1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
1. Środki dla FUS z tytułu ubytku składki przekazywanej do OFE
mld PLN
2,3
7,6
8,7
9,5
9,9
10,6
12,6
14,9
16,2
19,9
21,1
22,3
15,4
8,2
% PKB
0,3
1,0
1,1
1,2
1,2
1,1
1,3
1,4
1,4
1,6
1,6
1,6
1,0
0,5
2. Koszty obsługi dodatkowego długu z tytułu reformy emerytalnej*
mld PLN
0,2
0,8
1,8
3,0
3,8
4,3
5,1
6,4
7,0
7,7
10,0
11,4
12,4
14,4
% PKB
0,0
0,1
0,2
0,4
0,5
0,5
0,5
0,6
0,6
0,6
0,7
0,8
0,8
0,9
3. Wpływ reformy emerytalnej na deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych (1+2)**
mld PLN
2,4
8,4
10,5
12,5
13,7
14,9
17,7
21,3
23,2
27,6
31,1
33,8
27,8
22,6
% PKB
0,4
1,1
1,3
1,5
1,6
1,6
1,8
2,0
2,0
2,2
2,3
2,4
1,8
1,4
4. Wpływ reformy emerytalnej na dług publiczny*
mld PLN
2,6
12,0
24,1
37,7
52,0
68,3
87,1
109,2
134,0
163,7
196,5
232,9
260,6
279,4
% PKB
0,4
1,6
3,1
4,7
6,2
7,4
8,9
10,3
11,4
12,8
14,6
16,4
17,1
17,5
* Szacunek MF.
** Refundacja składki przekazywanej do OFE od 2004 r. jest w budżecie państwa ujmowana jako rozchód. Wg definicji UE jest
ona traktowana jako wydatek, powiększający deficyt sektora instytucji rządowych i samorządowych.
Efektem wprowadzenia zmian w systemie emerytalnym będzie skokowe obniżenie długu
publicznego w 2014 r. wynikające w największym stopniu z jednorazowego efektu umorzenia
nabytych przez Ministra Finansów papierów skarbowych. Według wstępnych szacunków,
zakładających, że połowa ubezpieczonych przejdzie do ZUS, relacja państwowego długu
publicznego do PKB obniży się w wyniku przeprowadzonych zmian emerytalnych o ok. 7 p.p.,
a relacja długu sektora general government o ok. 8 p.p. Wejście w życie ESA2010 we wrześniu
2014 r. będzie neutralne z punktu widzenia wpływu zmian w systemie emerytalnym na dług
sektora general government. Potrzeby pożyczkowe netto w 2014 r. zmniejszą się o ok. 16,5
mld zł.
Wprowadzenie mechanizmu „suwaka bezpieczeństwa” oraz niższej składki do OFE przy
jednoczesnej niższej bazie ubezpieczonych w OFE w sposób trwały będzie oddziaływało na
obniżenie potrzeb pożyczkowych budżetu państwa w kolejnych latach, a co za tym idzie na
poziom długu publicznego.
Wg wstępnych opinii agencji ratingowych proponowane zmiany w systemie emerytalnym
są neutralne z punktu widzenia oceny ryzyka kredytowego Polski (jako wypadkowa obniżenia
długu publicznego i zwiększenia przyszłych zobowiązań emerytalnych FUS) z założeniem, że
progi relacji długu do PKB zostaną odpowiednio dostosowane. Planuje się takie dostosowanie
we wprowadzanej nowej regule wydatkowej (zob. rozdział VIII.1).
IV.3. Wpływ zmian w systemie emerytalnym na rynek SPW
Proponowane zmiany w systemie emerytalnym będą miały wpływ na strukturę
podmiotową zadłużenia w krajowych SPW. Jednorazowo na dzień przeniesienia części
aktywów OFE do ZUS udział krajowego sektora pozabankowego w długu SP spadanie z 46%
w połowie 2013 r. do ok. 31–33%, a udziały krajowego sektora bankowego i nierezydentów
wzrosną odpowiednio do ok. 24–26% (z 20%) i 42–44% (z 34%). Umorzenie części długu
krajowego wynikające z nabycia przez Ministra Finansów SPW wpłynie także na wzrost
udziału długu nominowanego w walutach obcych z 30,6% na koniec czerwca 2013 r. do ok.
35–37%. Docelowo niższe potrzeby pożyczkowe oraz wynikające z tego mniejsze
zapotrzebowanie na finansowanie zagraniczne przyczynią się do stopniowego zwiększania
udziału inwestorów krajowych w rynku SPW oraz zmniejszania udziału długu zagranicznego
w długu ogółem.

6 Pogląd taki został przedstawiony w komentarzach agencji Moody’s z 5 września 2013 r. oraz agencji Fitch
z 10 września 2013 r.

22
Fundusze emerytalne odegrały bardzo istotną rolę w rozwoju rynku SPW, szczególnie
w początkowej fazie ich istnienia. Do roku 2008 przyrost inwestycji OFE w papiery skarbowe
intensywnie wzrastał, w latach 2005–2008 OFE zwiększały swoje zaangażowanie w SPW
o średnio 15,6 mld zł rocznie wg wartości nominalnej. W ostatnich latach fundusze emerytalne,
mimo posiadania portfela SPW o największej wartości wśród inwestorów pozabankowych, nie
były z punktu widzenia finansowania potrzeb pożyczkowych budżetu państwa znaczącym
inwestorem netto. Począwszy od 2009 r. inwestycje OFE w SPW ulegały stopniowemu
ograniczaniu.
Wykres 24. Zmiany struktury podmiotowej krajowych SPW oraz wartość potrzeb pożyczkowych netto
w latach 2008–2013
mld PLN
70
60
50
40
30
20
10
0
-10
-20
-30
2008
2009
2010
2011
2012
VI' 13
OFE
Inwestorzy
Banki
Fundusze
zagraniczni
inwestycyjne
Zakłday
Pozostałe podmioty
Potrzeby pożyczkowe net o
ubezpieczeń

W ostatnich latach udział papierów skarbowych w aktywach OFE spadł poniżej 50%, co
oznacza, że przekazując do OFE składki, które refundowane są przez SP z emisji długu –
w coraz większym stopniu należy poszukiwać nabywców SPW wśród pozostałego grona
inwestorów, w tym głównie inwestorów zagranicznych. W dłuższym terminie ograniczenie
poziomu potrzeb pożyczkowych wynikające ze zmian w systemie emerytalnym powinno
działać stabilizująco na rynek SPW.
Wykres 25. Napływ środków do OFE z tytułu składki i odsetek od SPW a zmiana SPW w posiadaniu
OFE w latach 2008–2013
mld PLN
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
2008
2009
2010
2011
2012
VI' 13
Odsetki od obligacji skarbowych wypłacone OFE
Refundacja składki przekazywanej przez ZUS do OFE
Zm iana SPW w pos iadaniu OFE


23

Rosnąca rola inwestorów zagranicznych na polskim rynku SPW (zob. rozdz. V.2)
wynikała w części ze znacznego poziomu potrzeb pożyczkowych, które zwiększane były przez
konieczność refundowania ZUS składek przekazywanych do OFE i obsługi zaciąganego na ten
cel długu. Jednocześnie rola OFE jako stabilizatora krajowego rynku SPW w przypadku
ruchów kapitału zagranicznego w ostatnich latach była niejednoznaczna.

Zmiany portfela OFE i inwestorów zagranicznych w poszczególnych miesiącach od roku
2008 do I połowy 2013 r. przedstawia tabela 4.
Tabela 4. Zmiany portfela OFE i inwestorów zagranicznych

Zmiana portfela SPW:
liczba obserwacji

%%
OFE
Inwestorzy
(miesiące)
zagraniczni
1
+
+
28
42,4%
2
+
-
14
21,2%
3
-
+
20
30,3%
4
-
-
4
6,1%
Łącznie
66
100%
(+) oznacza wzrost wartości portfela w miesiącu, (-) oznacza spadek wartości portfela w miesiącu

Pozytywny wpływ OFE na stabilizowanie rynku SPW w przypadku odpływu kapitału
zagranicznego był szczególnie widoczny w przypadku umiarkowanego skracania pozycji przez
kapitał zagraniczny. Wówczas OFE przejmowały znaczącą część obligacji od inwestorów
zagranicznych. Jednakże przy dużych odpływach (minimum ok. 5 mld zł w jednym miesiącu)
wartość SPW nabywanych przez OFE była istotnie niższa od wartości SPW sprzedawanych
przez inwestorów zagranicznych. Wyraźniej OFE oddziaływały na zmianę wahań rynku SPW
w przypadku napływu kapitału zagranicznego na polski rynek. W takich przypadkach OFE
sprzedawały obligacje, ograniczając zakres spadku rentowności papierów skarbowych.
W blisko połowie obserwowanych przypadków OFE zachowywały się tak samo jak inwestorzy
zagraniczni: nabywały SPW (42,4% wszystkich obserwacji) i sprzedawały (6,1%) w tych
samych miesiącach co inwestorzy zagraniczni.
Wykres 26. Miesięczne zmiany SPW w posiadaniu OFE i inwestorów zagranicznych w latach 2008–
2013
mld PLN
12
10
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
-10
I
X
I
X
I
X
I
X
I
X
I'08
IV
VI
I'09
IV
VI
I'10
IV
VI
I'11
IV
VI
I'12
IV
VI
I'13
IV
Inwestorzy zagraniczni
OFE



24
OFE są z reguły stabilnym inwestorem długoterminowym, który inwestuje również
w papiery o mniejszej płynności. Fundusze nie należą do grona inwestorów aktywnie
obracających SPW na rynku wtórnym i stymulujących płynność na tym rynku. W posiadaniu
OFE na koniec czerwca 2013 r. było 20,5% wszystkich krajowych SPW, w tym 17,7%
obligacji o stałym oprocentowaniu (najbardziej płynnych) i aż 31,2% obligacji o zmiennym
oprocentowaniu i inflacyjnych (mniej płynnych). Udział OFE w obrotach SPW na rynku
wtórnym jest znacznie niższy od udziału OFE w strukturze zadłużenia z tytułu emisji SPW na
rynku krajowym, a na koniec czerwca 2013 r. stanowił ok. 6% tych obrotów.
Wykres. 27. Udział OFE w krajowych SPW oraz w obrotach na rynku wtórnym
Udział OFE w SPW krajowych wg wartości nominalnej
40%
35%
30%
25%
20%
15%
10%
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
VI' 2013
Obligacje stałoprocentowe
Obligacje zmiennoprocentowe (w tym inflacyjne)
SPW łącznie

Udział OFE w obrotach na rynku wtórnym SPW
30%
a udzial w zadłużeniu krajowym z tytułu SPW
25%
20%
15%
10%
5%
0%
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
VI' 2013
Udział OFE w obrotach na rynku wtórnym SPW
Udział OFE w SPW krajowych

Średnia zapadalność portfela obligacji skarbowych w posiadaniu OFE w latach 2008–2013
kształtowała się w przedziale 4,9–5,4 roku. Była to jedna z większych zapadalności wśród
głównych grup nabywających SPW, choć portfel o wyższej średniej zapadalności miały
zakłady ubezpieczeń (4,9–5,6 roku, w tym 5,6 roku koniec czerwca 2013 r. wobec 5,3 roku dla
OFE). Portfele SPW o średnim terminie zapadalności zbliżonym do średniej zapadalności
wszystkich krajowych SPW (4,5 roku) posiadały na koniec czerwca 2013 r. fundusze
inwestycyjne i inwestorzy zagraniczni. Banki krajowe miały portfele SPW o zapadalności
niższej od średniej dla krajowych SPW (3,9 roku).


25